這一界定有著五方面有機(jī)關(guān)聯(lián)的含義：第一，條件。這種系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的基本條件有二：一是金融交易和金融活動(dòng)發(fā)生了較嚴(yán)重的“脫實(shí)向虛”現(xiàn)象，從而，出現(xiàn)了較嚴(yán)重的金融為自己服務(wù)和金融泡沫的現(xiàn)象；二是金融交易和金融活動(dòng)在規(guī)模上和交易頻率上嚴(yán)重依賴于市場(chǎng)參與者的借債數(shù)額，從而，高杠桿成為支撐金融繁榮的基礎(chǔ)性條件。第二，機(jī)制。在金融交易和金融活動(dòng)中，如果市場(chǎng)參與者運(yùn)作的資金大量來自于借款，那么，市場(chǎng)參與者和那些不直接參與市場(chǎng)交易但為市場(chǎng)參與者提供了債務(wù)資金主體之間就形成了資產(chǎn)—債務(wù)鏈條的聯(lián)動(dòng)機(jī)制。這一機(jī)制既然有著將資金聚入金融市場(chǎng)的功能，也就有著將風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散傳染到金融市場(chǎng)之外的功能，由此，使得市場(chǎng)參與者和債務(wù)資金供給者形成為一個(gè)龐大的利益共同體和聯(lián)動(dòng)體系。第三，觸發(fā)點(diǎn)。在金融市場(chǎng)交易價(jià)格上行的區(qū)間，由于價(jià)差較大且為正，金融投資有著較合意（甚至高額豐厚）的收益，所以，由債務(wù)性資金介入的金融交易活動(dòng)不容易暴露出系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但在交易價(jià)格持續(xù)下行的區(qū)間，價(jià)差縮小甚至為負(fù)，金融投資的收益大幅降低甚至虧損，同時(shí)，受債務(wù)資金的成本和期限制約，眾多投資者就可能爭(zhēng)先恐后地集中拋售。這不僅將在預(yù)期恐慌中引致市場(chǎng)秩序的混亂，而且將引致投資者持有相關(guān)金融資產(chǎn)的意愿大大降低，由此，又將加劇集中拋售的程度。第四，對(duì)象。金融資產(chǎn)原先是投資者交易的對(duì)象，買入方通過持有它們后再賣出而獲利，賣出方通過交易調(diào)整證券組合降低風(fēng)險(xiǎn)。但在價(jià)格持續(xù)下落過程中，這些金融資產(chǎn)失去了獲利空間，轉(zhuǎn)變?yōu)閮r(jià)值虧損的載體，由此，成為眼下的有毒資產(chǎn)和投資者爭(zhēng)相拋售的對(duì)象。第五，效應(yīng)。通過資產(chǎn)—債務(wù)鏈條的聯(lián)動(dòng)機(jī)制，每個(gè)投資者的金融交易行為都鏈接著其他經(jīng)濟(jì)主體經(jīng)營活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)利益，眾多投資者在有毒資產(chǎn)上的虧損將通過眾多的鏈條以多米諾骨牌效應(yīng)的方式向其他經(jīng)濟(jì)主體擴(kuò)散，由此，使得系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)凸顯，嚴(yán)重的話將引發(fā)金融危機(jī)。不難看出，這種系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)不是由外部因素所引致，它是在金融市場(chǎng)之中產(chǎn)生的，可稱為內(nèi)生型系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

二、系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的新機(jī)制

第一，從資金角度看，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，所有與供求關(guān)系相關(guān)的價(jià)格變化總與資金相關(guān)聯(lián)。資金作為貨幣資產(chǎn)，既有著貨幣功能又有著金融功能。從貨幣功能看，在金融市場(chǎng)中，資金數(shù)量代表著對(duì)金融產(chǎn)品的需求量。資金數(shù)量越大則需求越旺盛，在需求大于供給的條件下，金融產(chǎn)品的價(jià)格上行可能性越大，反之亦然。在金融市場(chǎng)運(yùn)行中，流動(dòng)性主要有兩層含義，即資金數(shù)量和金融產(chǎn)品的變現(xiàn)能力；二者中資金數(shù)量占據(jù)關(guān)鍵地位。正因如此，在系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的初期，相關(guān)國家或地區(qū)總是以加大央行投放資金為主要應(yīng)對(duì)之策；在防控系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)中，相關(guān)國家或地區(qū)也屢屢將央行的貨幣政策松緊作為一個(gè)主要關(guān)注點(diǎn)。

但對(duì)市場(chǎng)交易中具體的投資者（包括金融機(jī)構(gòu)，下同）而言，資金和流動(dòng)性卻有著為逐利性所決定的另外一層含義，即資金不僅代表著需求能力（或購買力）而且應(yīng)當(dāng)符合投資者的預(yù)期獲利要求。這體現(xiàn)了資金的金融屬性。為這一屬性所決定，資金只有在投資者感到預(yù)期獲利要求有可能得到滿足（或?qū)崿F(xiàn)）時(shí)，才可能接受金融產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格（即買入相關(guān)金融產(chǎn)品）；如果這些金融產(chǎn)品的價(jià)格走勢(shì)與其預(yù)期大致符合，那么，在持有一段時(shí)間后，它們將賣出這些金融產(chǎn)品，收回投資本金并以價(jià)差方式獲得盈利。這意味著，在金融產(chǎn)品交易價(jià)格上行區(qū)間，投資者樂于將手中掌握的資金投入到購買金融產(chǎn)品之中去（因此，在相當(dāng)多場(chǎng)合，究竟是資金多了引致金融產(chǎn)品交易價(jià)格上行還是金融產(chǎn)品交易價(jià)格上行吸引了大量資金入市，其中的因果關(guān)系是一個(gè)不容易說清的問題，實(shí)際上，它們更多是持續(xù)互動(dòng)的過程）。一旦投資者感到交易價(jià)格已達(dá)到或超過預(yù)期獲利要求的水平，它們就將減少乃至?xí)和?duì)金融產(chǎn)品的買入，寧愿持幣待購。當(dāng)較多投資者做出這種選擇時(shí)，交易價(jià)格就將下落。在交易價(jià)格下落過程中，對(duì)那些曾經(jīng)以較高價(jià)位購入金融產(chǎn)品的投資者來說，可選擇的解決方案有二：或者以較低的市場(chǎng)價(jià)格賣出手中產(chǎn)品（即“割肉出貨”），或者繼續(xù)持有這些產(chǎn)品等待交易價(jià)格的回升。但如果他們投入交易中的資金是借入的且有著即將到期的制約，那么，選擇方案就僅剩“割肉出貨”了。在交易價(jià)格持續(xù)下行區(qū)間，大批投資者為了回避投資風(fēng)險(xiǎn)寧愿持有資金而不愿買入金融產(chǎn)品，由此，即便央行放松流動(dòng)性，向市場(chǎng)注入更多的資金，也可能難以改變金融市場(chǎng)中資金緊缺的格局。2007年8月以后美聯(lián)儲(chǔ)出手救市，不斷向金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)投入巨額資金，但依然無法改變次貸危機(jī)和金融危機(jī)演化擴(kuò)散的走勢(shì)，使美國陷入了流動(dòng)性困境，就是一個(gè)明證。

對(duì)具體的投資者而言，將手中持有的金融產(chǎn)品賣出意味著與這些金融產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)消解了。不同的是，在賣出價(jià)高于買入價(jià)的條件下，這些風(fēng)險(xiǎn)以投資獲利的結(jié)果結(jié)清了；在賣出價(jià)低于買入價(jià)的條件下，這些風(fēng)險(xiǎn)以投資虧損的結(jié)果結(jié)清了。另一方面，對(duì)金融市場(chǎng)而言，交易價(jià)格越高則風(fēng)險(xiǎn)越大，交易價(jià)格越低則風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，因此，隨著交易價(jià)格下落，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也在降低。在這個(gè)過程中，西方金融理論中的風(fēng)險(xiǎn)—收益對(duì)稱性是不適用的。

第二，從資本角度看，資本性資金是投資者的自有資金，它具有三個(gè)特點(diǎn)：一是非借貸性。對(duì)任何投資者而言，資本只能是自有的，不能從他人那里借入。這決定了，資本性資金在數(shù)量上的增加只能通過盈利轉(zhuǎn)入過程來實(shí)現(xiàn)。二是非付利性。資本性資金既然是投資者自有的資金，也就不存在向他人支付資金利息的問題，因此，與借貸資金相比，它的資金成本可以視為0。三是無期限性。資本性資金作為自有資金，不存在像借貸資金那樣的償付期限限制，因此，是投資者可以長期（或無限期）穩(wěn)定使用的資金。

受這些特點(diǎn)制約，對(duì)單個(gè)投資者而言，在金融產(chǎn)品交易價(jià)格上行區(qū)間，他能夠投入市場(chǎng)運(yùn)作的資本性資金是有限的，對(duì)交易價(jià)格進(jìn)一步上漲的作用也是有限的；在金融產(chǎn)品交易價(jià)格下行區(qū)間，他能夠通過賣出金融產(chǎn)品從而退出市場(chǎng)交易的資本性資金也是有限的，對(duì)交易價(jià)格下跌的作用依然是有限的。在這種條件下，金融交易中資金增加主要依靠新的投資者入市，交易價(jià)格的上行程度也嚴(yán)重依賴于新入市的投資者所帶入的資金數(shù)量。另一方面，在交易價(jià)格下行中，投資者的預(yù)期起著關(guān)鍵作用。如果多數(shù)投資者預(yù)期交易價(jià)格還將反彈，則惜售引致交易量縮減，交易價(jià)格下降將出現(xiàn)遲緩趨勢(shì)；如果多數(shù)投資者預(yù)期交易價(jià)格下落不可避免從而加速出貨，則交易價(jià)格會(huì)有較快下行的趨勢(shì)。

由于資本性資金是投資者自有的，所以，在金融產(chǎn)品交易中的投資損失風(fēng)險(xiǎn)，由投資者自己承擔(dān)，即便血本無歸也不具有放大擴(kuò)散效應(yīng)，一般不會(huì)拖累到其他的經(jīng)濟(jì)主體。因此，資本性資金的金融投資不具有引致系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)從而金融危機(jī)的效應(yīng)。

第三，從債務(wù)角度看，債務(wù)性資金是投資者從其他經(jīng)濟(jì)主體手中借入的，它的特點(diǎn)有三：一是它可突然放大投資者手中可投資運(yùn)作的資金數(shù)額，放大的程度取決于借入的債務(wù)性資金數(shù)量與資本性資金數(shù)量之比。如果投資者手中自有資金數(shù)額為1萬元，再借入1萬元的債務(wù)性資金，則可投資的資金數(shù)額就增加到了2萬元，與自有資金相比，放大了1倍。二是付利性。債務(wù)性資金通常有著明確的利率規(guī)定，投資收益率只有在高于這一利率水平條件下，投資者的市場(chǎng)運(yùn)作才能獲利，由此，資金成本決定了需要實(shí)現(xiàn)的最低投資收益率水平。三是期限。債務(wù)性資金通常有著明確的期限界定。投資運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn)越大，資金借出方規(guī)定的借貸期限可能越短，這限制了投資者運(yùn)用這筆資金入市投資的可操作時(shí)間。

受這些特點(diǎn)制約，對(duì)單個(gè)投資者而言，在交易價(jià)格上行區(qū)間，運(yùn)用的資金數(shù)量可以放大，由此，對(duì)交易價(jià)格進(jìn)一步上漲的作用隨之?dāng)U大；在交易價(jià)格下行區(qū)間，通過賣出金融產(chǎn)品從而退出市場(chǎng)交易的資金也是倍加的，對(duì)交易價(jià)格下跌的作用也有著放大效應(yīng)。在這種條件下，金融交易中資金增加可以不依靠新入市的投資者提供，只需要已有投資者加大借債規(guī)模就可實(shí)現(xiàn)，由此，交易價(jià)格的上行程度與投資者投入交易中的債務(wù)性資金數(shù)量成一定比例。另一方面，在交易價(jià)格下行中，如果多數(shù)投資者預(yù)期交易價(jià)格短期內(nèi)還將反彈，則惜售引致交易量縮減，交易價(jià)格下降將出現(xiàn)遲緩趨勢(shì)；但如果預(yù)期交易價(jià)格的反彈時(shí)間長于借款期限，則投資者依然可能加速出貨，由此，將加劇交易價(jià)格的下跌幅度。在前一場(chǎng)合，借貸資金入市很容易引致金融產(chǎn)品交易中的價(jià)格泡沫；在后一場(chǎng)合，借貸資金突然大量離市，嚴(yán)重加大了金融市場(chǎng)運(yùn)行的下跌波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，很容易引致市場(chǎng)動(dòng)蕩。

由于債務(wù)性資金是投資者借入的，它既有期限規(guī)定又有利率規(guī)定，所以，在金融產(chǎn)品交易中，投資者對(duì)價(jià)格下行的敏感程度將遠(yuǎn)超過資本性資金投資的場(chǎng)合。內(nèi)在機(jī)理是，如果交易價(jià)格下跌幅度較大，他不僅可能損失資本性資金，而且可能承擔(dān)負(fù)資產(chǎn)的結(jié)果。這決定了，在交易價(jià)格下行中可能發(fā)生“踩踏性恐慌拋售”風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，由于借入的資金是其他經(jīng)濟(jì)主體的，一旦難以償付到期本息，投資者的市場(chǎng)操作結(jié)果就可能拖累到放款的債權(quán)人。因此，債務(wù)性資金的金融投資具有放大金融風(fēng)險(xiǎn)、引致系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)從而金融危機(jī)的可能性。

第四，從資產(chǎn)角度看，投資者操作的資產(chǎn)=資本+負(fù)債。在沒有借款的條件下，資產(chǎn)=資本，他投資于金融市場(chǎng)的操作效應(yīng)就是資本性資金的運(yùn)作的市場(chǎng)效應(yīng)；在借入資金的條件下，他投資于金融市場(chǎng)的操作效應(yīng)就是債務(wù)性資金介入運(yùn)作中的市場(chǎng)效應(yīng)。但如果將視野擴(kuò)展到資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系中的資金借出者，則情形就將發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化。

《新帕爾格雷夫經(jīng)濟(jì)學(xué)大辭典》作者指出：資產(chǎn)和負(fù)債的概念非常重要，“它是復(fù)雜市場(chǎng)發(fā)展和利潤導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展的先決條件，也是對(duì)信息系統(tǒng)的一大改進(jìn)”；“資產(chǎn)和負(fù)債還對(duì)理解經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的描述和動(dòng)態(tài)分析作了重大貢獻(xiàn)。每一負(fù)債是或應(yīng)當(dāng)是另一資產(chǎn)平衡表的資產(chǎn)，因?yàn)槊恳粋鶆?wù)既是貸方的資產(chǎn)，又是借方的負(fù)債。把社會(huì)的所有資產(chǎn)平衡表加總，就可得出總的資產(chǎn)平衡表它僅僅由一邊的實(shí)質(zhì)資產(chǎn)和另一邊的社會(huì)資本凈值構(gòu)成……銀行存款當(dāng)然是持有者的資產(chǎn)，也是銀行的負(fù)債，所以如果把所有資產(chǎn)，包括銀行，全部加起來，存款就會(huì)消失”。

在資產(chǎn)=資本的條件下，任何一個(gè)投資者在金融市場(chǎng)中的投資損失都僅涉及他自己的資本數(shù)額減少。即便是投資的資本性資金全部損失殆盡（這種情形在金融投資中幾乎是不存在的），也不會(huì)直接影響到其他投資者的資產(chǎn)損失，因此，不會(huì)引致系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。不難看出，資本本身不具有傳遞金融風(fēng)險(xiǎn)的功能，是防范金融風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)在防火墻機(jī)制。