【摘要】地方政府債務(wù)帶來的財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)成為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中最主要的風(fēng)險(xiǎn)之一。傳統(tǒng)融資方式缺陷、投資期限結(jié)構(gòu)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)錯配及地方晉升錦標(biāo)賽等因素，導(dǎo)致地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)凸顯?；谡T發(fā)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的幾種方式，可有針對性地采取資產(chǎn)證券化、合理匹配投資期限結(jié)構(gòu)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、政績考核注重投資效率等防范措施。

【關(guān)鍵詞】地方政府 債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)  融資方式    【中圖分類號】F812    【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A

黨的十九大報(bào)告指出，要“健全金融監(jiān)管體系，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”。地方政府債務(wù)帶來的財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)成為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中最主要的風(fēng)險(xiǎn)之一，尤其是個別地方政府通過多種方式違法違規(guī)或變相舉債，形成的隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。因此中央提出把打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)列在“三大攻堅(jiān)戰(zhàn)”之首，而防控地方債風(fēng)險(xiǎn)是其中一項(xiàng)重要內(nèi)容。

誘發(fā)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的幾種方式

第一，傳統(tǒng)融資方式缺陷：土地質(zhì)押與單一舉債。抵押擔(dān)保物是地方融資平臺在發(fā)行債券和銀行信貸過程中都亟需解決的問題。按照當(dāng)前我國的土地制度，地方政府可以通過低價(jià)征用的方式將農(nóng)村集體的土地征用過來，經(jīng)過適當(dāng)?shù)墓こ陶碜鳛檎膬溆玫兀谡l(fā)債和信貸中以抵押品的形式出現(xiàn)。為了進(jìn)一步增強(qiáng)地方融資平臺的發(fā)行債券和信貸的信用等級，地方政府使用行政手段，以土地出讓或劃撥等方式向融資平臺注入大量的土地資源，以使這些融資平臺具有“良好的資產(chǎn)變現(xiàn)能力”，從而提高發(fā)行債券和銀行信貸的信用等級。地方政府通過行政權(quán)力在一級市場獲得土地壟斷權(quán)，進(jìn)而獲得大規(guī)模土地的控制權(quán)，這就方便了地方融資平臺對土地進(jìn)行資產(chǎn)抵押，這也是融資平臺在金融市場上獲得融資的重要基石。當(dāng)通過發(fā)行債券或銀行信貸籌建的投資項(xiàng)目無法按預(yù)期取得投資收益，且投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流已無法正常支付發(fā)行債券或銀行信貸的本金和利息時，潛在的違約風(fēng)險(xiǎn)即迫使政府將土地出讓收入作為支付本金和利息的重要方式。由此可見，無論是融資抵押還是償還債務(wù)，地方政府都將土地作為其重要的融資抵押品和債務(wù)償還方式。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，土地價(jià)格受眾多因素影響而波動，尤其是在我國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)泡沫的情況下，土地出讓價(jià)格持續(xù)下降，地方政府土地出讓的純收入支付本金和利息的壓力逐漸增大，這種情況觸發(fā)了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。此外，在傳統(tǒng)的融資過程中，地方政府往往作為單一的投資主體，因而在融資過程中往往成為單一的債務(wù)主體，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)一旦產(chǎn)生就難以分散，地方政府只能單獨(dú)解決，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過于集中。

第二，投資期限結(jié)構(gòu)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)錯配。地方政府通過地方融資平臺獲得的資金主要是用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公益性項(xiàng)目，主要包括市政建設(shè)、土地收儲、交通運(yùn)輸、保障性住房、教科文衛(wèi)、農(nóng)林水利等項(xiàng)目，這些投資的一個重要特征是金額大、投資回收期限長。而在地方政府債務(wù)結(jié)構(gòu)中，銀行短期借款占據(jù)了重要的位置，這種投資回收期限與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不匹配情況的出現(xiàn)，增加了地方政府的償債壓力。加之前期投資項(xiàng)目金額巨大，使得地方政府面臨著較高的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，對于那些本身償債壓力比較大的地方政府更是雪上加霜。為了應(yīng)對違約風(fēng)險(xiǎn)，地方政府或者采取行政干預(yù)，或者采取“拆東墻補(bǔ)西墻”的模式，或者出讓或抵押持有的土地。無論采取哪種方式，都沒有從根本上改變地方政府短債長投的模式，投資期限結(jié)構(gòu)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的不匹配造成了地方政府償還債務(wù)的壓力，也誘發(fā)了一些地方政府的債務(wù)危機(jī)。

第三，晉升錦標(biāo)賽。基于“晉升錦標(biāo)賽”的地方政府競爭直接導(dǎo)致了地方政府的短視行為。一些地方政府上馬的項(xiàng)目缺乏科學(xué)充分的論證，一些投資金額巨大、投資回收期限長的基礎(chǔ)建設(shè)工程，完成融資后，如果投資項(xiàng)目后期無法按照預(yù)先設(shè)計(jì)的規(guī)劃產(chǎn)生收益流，將無法覆蓋融資產(chǎn)生的本金和利益，地方政府償還債務(wù)的壓力隨即產(chǎn)生，特別是對于那些耗資巨大的地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工程。如果未按照既定目標(biāo)收回投資收益，地方政府所面臨的債務(wù)償還壓力是較大的。

多渠道并舉，科學(xué)解決地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

開展資產(chǎn)證券化。地方政府傳統(tǒng)的融資方式將融資端風(fēng)險(xiǎn)與投資端風(fēng)險(xiǎn)相分離，一旦投資發(fā)生重大風(fēng)險(xiǎn)，受政府公信力的約束，地方政府不得不通過各種方式償還債務(wù)，這給地方政府的融資帶來了巨大壓力。而資產(chǎn)證券化則很好地將融資端與投資端風(fēng)險(xiǎn)相結(jié)合，使得地方政府與其他投資方共同承擔(dān)地方政府投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，相比傳統(tǒng)的融資方式，這將大大降低地方政府的債務(wù)償還壓力。首先，我國已經(jīng)建立了包括貨幣市場、資本市場在內(nèi)的比較完善的金融市場體系。上海、深圳兩個全國性證券市場經(jīng)過多年的發(fā)展，已經(jīng)初具規(guī)模，這標(biāo)志著我國的證券市場正逐步走向規(guī)范和成熟。伴隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展和證券市場的不斷完善，我國證券市場上的機(jī)構(gòu)投資者也逐步發(fā)展壯大，證券公司、保險(xiǎn)公司、基金公司、社?；鸬雀黝悪C(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成為證券市場的主導(dǎo)力量。無論從市場交易制度、市場規(guī)模還是交易主體來說，我國資本市場已經(jīng)具備開展資產(chǎn)證券化的條件。其次，隨著工業(yè)化和城市化的加快推進(jìn)，地方政府在公共基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域內(nèi)不斷增長的合理融資需求和建設(shè)性債務(wù)必將是長期趨勢，對于傳統(tǒng)的融資方式而言，地方政府難以單一承受舉債主體的壓力。資產(chǎn)證券化作為一種結(jié)構(gòu)融資方式的金融創(chuàng)新，可以轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)施信用增級，帶動金融投資。地方政府債務(wù)證券化的融資成本和風(fēng)險(xiǎn)較低，有利于增加新的融資渠道，降低銀行體系的信貸風(fēng)險(xiǎn)，這些都可以降低地方政府自身作為投資主體的風(fēng)險(xiǎn)和壓力，因此資產(chǎn)證券化可以成為化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。

引入民營資本。隨著民營資本的不斷壯大和多層次資本市場的逐步完善，民營資本在資本市場上發(fā)揮著越來越重要的作用。在地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)的過程中，地方政府應(yīng)在法律法規(guī)規(guī)定的范圍內(nèi)鼓勵和引導(dǎo)民間資本進(jìn)入基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，這不但有利于緩解地方政府尋找資金的壓力，同時也轉(zhuǎn)移出了部分風(fēng)險(xiǎn)，可以有效緩解地方政府的舉債壓力。引入民間資本，可以使投資主體變得多元化，一是有利于提高投資項(xiàng)目規(guī)劃的科學(xué)性和運(yùn)營的規(guī)范性；二是有利于提高投資項(xiàng)目的盈利能力，可以充分發(fā)揮市場配置資源的決定性作用，建立公平競爭的市場環(huán)境；三是有利于激發(fā)地方經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動力，從根本上提升地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力，解決地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

合理匹配投資期限結(jié)構(gòu)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。地方政府在規(guī)劃地方投資項(xiàng)目時，需要對投資項(xiàng)目的可行性進(jìn)行論證，針對投資項(xiàng)目的市場需求、資源條件、建設(shè)規(guī)模、工藝設(shè)備等進(jìn)行詳細(xì)、周密、全面地調(diào)查研究和綜合論證，從而為科學(xué)地預(yù)測項(xiàng)目投資期限、金額與未來現(xiàn)金流提供可靠的依據(jù)。依據(jù)投資項(xiàng)目的論證情況綜合考慮融資的期限結(jié)構(gòu)，關(guān)鍵是將投資項(xiàng)目的期限、金額與未來現(xiàn)金流與融資的期限、金額與未來支付的本金或利息合理匹配。在投資項(xiàng)目運(yùn)營管理階段，充分重視投資項(xiàng)目管理的科學(xué)性，在保證項(xiàng)目運(yùn)營預(yù)期現(xiàn)金流的條件下，科學(xué)合理地管控成本，實(shí)現(xiàn)投資項(xiàng)目收益最大化，為投資項(xiàng)目債務(wù)的償還提供堅(jiān)強(qiáng)的保證。

政績考核應(yīng)注重投資效率。在對地方政府的考核過程中不僅要關(guān)注投資的數(shù)量，更要關(guān)注投資的效率。對投資數(shù)量的考核容易導(dǎo)致地方政府投資只注重投資項(xiàng)目數(shù)量的多少，使得一些地方政府盲目上馬項(xiàng)目，而不考慮項(xiàng)目上馬后帶來的經(jīng)濟(jì)效益，導(dǎo)致舉債累累無法償還。對地方政府投資效率的關(guān)注將迫使地方政府在投資項(xiàng)目時必須考慮項(xiàng)目的整個生命周期，尤其是未來投資項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流是否可以償付融資端的本息。這種考核方式的變化將大大提高地方政府投資項(xiàng)目規(guī)劃的科學(xué)性，合理保證投資項(xiàng)目的收益，進(jìn)而降低地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（作者為中國社會科學(xué)院研究生院博士研究生）

【參考文獻(xiàn)】

①龐曉波、李丹：《中國經(jīng)濟(jì)景氣變化與政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2015年第10期。

②李蔚、王素青：《我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的對策研究》，《科研管理》，2006年第5期。

責(zé)編/ 姜成    美編/于珊

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